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Wissensbasis / Geschichte 22 Min. Lesezeit

2008 bis 2026: die Spätphase des Fiat Regimes nach 1971

Lesehinweis: was diese Seite ist

Diese Seite dokumentiert die Spätphase des Fiat Dollarsystems nach 1971, von der Immobilienblase, die 2007 platzte, über die Bilanzausweitung der Zentralbanken 2008 bis 2014, die beispiellose monetäre und fiskalische Reaktion 2020 bis 2022, die Inflationswelle 2021 bis 2024 bis hin zum Politikstand Anfang 2026. Das Argument, das durch den Rest dieser Wissensbasis getragen wird, lautet, dass das System nach 1971 keinen Anker hat, dass Kreditschöpfung in einem solchen System in ruhigen Phasen zu Vermögenspreisinflation neigt und zu Verbraucherpreisinflation, wenn die Expansion gross genug wird, um die Vermögenskanäle zu überspülen, und dass die hier dokumentierten achtzehn Jahre die klarste Friedenszeit Demonstration dieses Mechanismus in der historischen Aufzeichnung sind.

Jede Zahl unten zitiert eine Primärquelle: die Federal Reserve H.4.1 Veröffentlichung, die FRED Datenbank der Federal Reserve Bank of St Louis, die CPI Veröffentlichung des Bureau of Labor Statistics, das US Treasury Bureau of the Fiscal Service, das Government Accountability Office, das Congressional Budget Office und die von den Federal Reserve Banks gepflegten Federal Reserve History Aufsätze.

Vorgeschichte vor 2008: der Greenspan Put und die Immobilienblase

Die Krise 2008 erschien nicht aus dem Nichts. Sie war der vorhersagbare Endzustand einer Folge geldpolitischer Reaktionen, die mit dem Aktiencrash 1987 begann, als Alan Greenspan, damals vier Monate Vorsitzender der Federal Reserve, binnen Tagen Liquidität bereitstellte und Zinsen senkte. Diese Reaktion, wiederholt nach dem Zusammenbruch von Long Term Capital Management 1998, nach dem Dotcom Crash 2000 und nach den Anschlägen vom September 2001, wurde an der Wall Street als Greenspan Put bekannt: eine Marktüberzeugung, die Federal Reserve werde immer Zinsen senken und Liquidität bereitstellen, statt Vermögenspreise sich klären zu lassen. Die Überzeugung war richtig, weil sie sich selbst erfüllte. Quelle: Federal Reserve Bank of St Louis, FRED Reihe FEDFUNDS, https://fred.stlouisfed.org/series/FEDFUNDS .

Nach dem Dotcom Crash und den Anschlägen vom September 2001 senkte das Federal Open Market Committee den Leitzins von 6,50 Prozent im Mai 2000 auf 1,75 Prozent bis Dezember 2001 und auf 1,00 Prozent bis Juni 2003, wo er ein volles Jahr blieb. Quelle: Federal Reserve, FOMC historische Materialien, https://www.federalreserve.gov/monetarypolicy/openmarket.htm ; FRED FEDFUNDS.

Dieses Zinsumfeld, kombiniert mit strukturellen Veränderungen in der Hypothekenfinanzierung, produzierte die Immobilienblase. Das Originate to Distribute Modell bedeutete, dass die Bank, die die Hypothek schrieb, sie nicht mehr hielt; das Darlehen wurde innerhalb von Wochen an eine Verbriefungspipeline verkauft, die Hypotheken zu hypothekenbesicherten Wertpapieren (MBS) bündelte, sie nach Rangordnung tranchierte, die Senior Tranchen als AAA Papier an Pensionsfonds und ausländische Zentralbanken verkaufte und den Rest in Collateralised Debt Obligations (CDOs) und bis 2006 in CDOs auf CDOs (CDO squared) recycelte. Die Vergabestandards brachen im Einklang mit dem Modell zusammen: Der Anreiz des Kreditgebers war Volumen, nicht Bonität. Anpassbar verzinsliche Hypotheken (ARMs), Alt A Darlehen, No Income No Asset (NINA) Darlehen und 100 Prozent Beleihungswert Hypotheken wechselten zwischen 2003 und 2006 vom Nischenprodukt zur Massenverteilung.

Fannie Mae und Freddie Mac, die staatlich gestützten Unternehmen, die konforme Hypotheken verbrieften, lockerten ihre eigenen Standards parallel und weiteten ihre Bilanzen aggressiv aus, um mit dem Private Label Kanal zu konkurrieren. Quelle: Federal Reserve History, “Subprime Mortgage Crisis”, https://www.federalreservehistory.org/essays/subprime-mortgage-crisis ; Federal Housing Finance Agency Berichte, https://www.fhfa.gov .

Bis Mitte 2006 war der Case Shiller US National Home Price Index auf rund 184 von einer Basis von 100 im Januar 2000 gestiegen, ein Nominalgewinn von 84 Prozent in sechs Jahren gegen einen CPI Anstieg von rund 17 Prozent im selben Fenster. Quelle: S&P CoreLogic Case Shiller US National Home Price Index, FRED Reihe CSUSHPINSA, https://fred.stlouisfed.org/series/CSUSHPINSA .

2007 bis 2008: der Zusammenbruch

Die Chronologie ist in den Federal Reserve History Aufsätzen gut etabliert.

DatumEreignis
22. Juni 2007Bear Stearns wendet 3,2 Mrd. Dollar zur Rettung seines High Grade Structured Credit Strategies Hedgefonds auf.
9. August 2007BNP Paribas setzt Rückgaben in drei Fonds mit US Subprime Engagement aus und nennt eine “vollständige Verdunstung der Liquidität”; dieses Datum wird oft als Beginn der eigentlichen Kreditkrise datiert.
14. September 2007Northern Rock erhält Notliquidität von der Bank of England; der erste britische Bankrun seit 1866 folgt.
16. März 2008Bear Stearns wird zu 2 USD pro Aktie (später auf 10 USD angehoben) an JPMorgan Chase verkauft, wobei die Federal Reserve zustimmt, 30 Mrd. USD von Bears Hypothekenaktiva in ein Sondervehikel (Maiden Lane LLC) zu nehmen.
7. September 2008Fannie Mae und Freddie Mac werden von der Federal Housing Finance Agency unter Konservatorschaft gestellt.
15. September 2008Lehman Brothers meldet Chapter 11 Insolvenz an, mit 613 Mrd. USD Schulden die grösste Insolvenzanmeldung der US Geschichte. Das ist das zentrale Ereignis der Krise.
16. September 2008Die Federal Reserve gewährt AIG eine 85 Mrd. USD Kreditlinie im Tausch gegen 79,9 Prozent Eigenkapitalanteil. Der Reserve Primary Fund “bricht den Buck” und löst einen Run auf Geldmarktfonds aus.
19. September 2008Das Finanzministerium kündigt ein zeitweiliges Garantieprogramm für Geldmarktfonds an.
3. Oktober 2008Der Emergency Economic Stabilization Act, einschliesslich des 700 Mrd. USD Troubled Asset Relief Program (TARP), wird gesetzlich.

Quelle: Federal Reserve History, “The Great Recession of 2007 to 2009”, https://www.federalreservehistory.org/essays/great-recession-of-200709 ; Federal Reserve History, “Lehman Brothers Bankruptcy”, https://www.federalreservehistory.org/essays/lehman-brothers-bankruptcy .

Die Lehman Insolvenz ist das zentrale Ereignis, weil jede danach getroffene Massnahme in Politikmemoranden und in nachfolgenden Kongressanhörungen mit Verweis auf die Folgen, Lehman fallen gelassen zu haben, gerechtfertigt wurde. Welcher Wert auch immer dieser Kontrafaktualität beizumessen ist, sie wurde zur Gründungsnarrativen, mit der jede nachfolgende Ausweitung der Zentralbankbilanzen und Notvollmachten verteidigt wurde.

TARP und Rettungspakete

Das Troubled Asset Relief Program wurde mit 700 Mrd. USD genehmigt, später durch den Dodd Frank Act 2010 auf 475 Mrd. USD reduziert. Das Finanzministerium nutzte TARP Mittel, um im Oktober 2008 Vorzugsaktien in neun grosse Banken einzuschiessen (Citigroup, Bank of America, JPMorgan, Wells Fargo, Goldman Sachs, Morgan Stanley, Bank of New York Mellon, State Street, Merrill Lynch), kleinere Banken kamen später dazu. Citigroup und Bank of America erhielten zusätzliche Hilfspakete. AIG wurde faktisch übernommen, mit dem Finanzministerium, das auf dem Höhepunkt 92 Prozent seines Stammkapitals hielt. General Motors und Chrysler erhielten 2008 und 2009 TARP Mittel für ihre Insolvenzreorganisationen.

Quelle: US Department of the Treasury, “Troubled Asset Relief Program (TARP)”, https://home.treasury.gov/data/troubled-assets-relief-program ; Special Inspector General for the Troubled Asset Relief Program (SIGTARP) Quartalsberichte, https://www.sigtarp.gov .

Bei Abschluss der grossen TARP Programme meldete das Finanzministerium, dass die Auszahlungen rund 443 Mrd. USD betrugen und dass Rückflüsse (Rückzahlungen, Dividenden, Optionsverkäufe, Vermögensverkäufe) rund 442 Mrd. USD zurückbrachten, mit kleinen prognostizierten Lebenszeitkosten in den unteren Milliardenbereichen, oft mit etwa 31 Mrd. USD beziffert, wenn die Wohnungsprogramme einbezogen werden. Quelle: US Department of the Treasury, TARP Monthly Report to Congress, neueste Ausgabe unter https://home.treasury.gov/data/troubled-assets-relief-program/reports .

Die TARP Zahlen erfassen jedoch nur die Eigenkapitalspritzen des Finanzministeriums. Die weit grössere Notkreditoperation wurde von der Federal Reserve über Fazilitäten durchgeführt, darunter die Term Auction Facility (TAF), die Primary Dealer Credit Facility (PDCF), die Term Securities Lending Facility (TSLF), die Asset Backed Commercial Paper Money Market Mutual Fund Liquidity Facility (AMLF), die Commercial Paper Funding Facility (CPFF) und Devisenswap Linien mit ausländischen Zentralbanken.

Die GAO Prüfung 2011

Im Juli 2011 veröffentlichte das Government Accountability Office GAO 11 696, die erste umfassende Prüfung der Notkreditvergabe der Federal Reserve. Die Prüfung umfasste Transaktionen von Dezember 2007 bis Juli 2010 über alle Notprogramme und die Swap Linien.

Quelle: Government Accountability Office, “Federal Reserve System: Opportunities Exist to Strengthen Policies and Processes for Managing Emergency Assistance”, GAO 11 696, Juli 2011, https://www.gao.gov/products/gao-11-696 .

Die Prüfung berichtete eine kumulative Notkreditvergabe von rund 16,1 Bio. USD, gemessen als Summe der Auszahlungen über alle Programme (mit erheblicher Überlappung und revolvierendem Kredit, sodass der Spitzenstand viel kleiner als die kumulierte Zahl war, aber die kumulierte Zahl dokumentiert den Massstab der Vermittlung, den die Notfazilitäten der Fed leisteten). Die grössten einzelnen Empfängerkategorien waren die Primary Dealer; grössere Kreditnehmer waren Citigroup, Morgan Stanley, Merrill Lynch, Bank of America, Bear Stearns, Goldman Sachs, JPMorgan und Wachovia. Ausländische Kreditnehmer waren ebenfalls grosse Teilnehmer, darunter Royal Bank of Scotland, UBS, Deutsche Bank, Barclays, Credit Suisse, Bank of Scotland, BNP Paribas, Dexia und Société Générale, die Dollar entweder direkt über die Fazilitäten oder indirekt über die Zentralbankswap Linien bezogen, die die Fed an die Europäische Zentralbank, die Schweizerische Nationalbank, die Bank of England und andere ausweitete. Die Prüfung dokumentierte auch Governance Lücken, einschliesslich der Nutzung von Auftragsbanken (die ebenfalls zu den Kreditnehmern zählten) zur Verwaltung der Fazilitäten. Quelle: GAO 11 696, Tabellen 8, 9 und 10.

QE1: November 2008 bis März 2010

Ende November 2008 kündigte die Federal Reserve ihr erstes Programm grossvolumiger Vermögenskäufe an, später als quantitative Lockerung gebrandet. Die anfängliche Verpflichtung lautete, bis zu 100 Mrd. USD Agency Schulden und 500 Mrd. USD Agency MBS zu kaufen. Im März 2009 wurde das Programm auf 1,25 Bio. USD Agency MBS, 300 Mrd. USD Treasuries und 175 Mrd. USD Agency Schulden ausgeweitet. Die Käufe liefen bis Ende des ersten Quartals 2010.

Quelle: Federal Reserve, FOMC Statements, 25. November 2008 und 18. März 2009, https://www.federalreserve.gov/monetarypolicy/fomccalendars.htm ; Federal Reserve, H.4.1 Veröffentlichung, https://www.federalreserve.gov/releases/h41 ; FRED Reihe WALCL (Total Assets, All Federal Reserve Banks), https://fred.stlouisfed.org/series/WALCL .

Die Linie der Gesamtaktiva der Federal Reserve, WALCL, verzeichnete das Ergebnis.

DatumFed Gesamtaktiva (Bio. USD)Anmerkung
1. Januar 20070,86Vorkrisenbasis.
27. August 20080,91Zwei Wochen vor Lehman; effektive Basis zu Beginn der Krisenreaktion.
17. Dezember 20082,31Spitze der Notkreditvergabe; erste Etappe der Ausweitung getrieben durch kurzfristige Liquiditätsfazilitäten, nicht durch Vermögenskäufe.
31. März 20102,31Ende von QE1. Die Zusammensetzung hat sich zu Treasuries und MBS verschoben, während die Notfazilitäten auslaufen.

Quelle: FRED WALCL.

QE2: November 2010 bis Juni 2011

Nach einer Pause und einer kurzen Verlangsamung der Erholung kündigte das Federal Open Market Committee am 3. November 2010 eine zweite Runde Vermögenskäufe an: 600 Mrd. USD länger laufende Treasuries zu einem Tempo von rund 75 Mrd. USD pro Monat bis zum zweiten Quartal 2011.

Quelle: Federal Reserve, FOMC Statement, 3. November 2010, https://www.federalreserve.gov/newsevents/pressreleases/monetary20101103a.htm .

Bis Ende von QE2 im Juni 2011 standen die Gesamtaktiva der Fed bei rund 2,87 Bio. USD (FRED WALCL).

QE3, “QE Infinity”: September 2012 bis Oktober 2014

Die Federal Reserve kündigte ihr drittes Programm grossvolumiger Vermögenskäufe am 13. September 2012 an. Anders als QE1 und QE2 war QE3 offen: 40 Mrd. USD pro Monat Agency MBS, ohne Enddatum. Im Dezember 2012 wurde das Programm um 45 Mrd. USD pro Monat länger laufende Treasuries erweitert, was die Gesamtsumme auf 85 Mrd. USD pro Monat brachte. Die Käufe wurden erst im Dezember 2013 gedrosselt und liefen bis Oktober 2014.

Quelle: Federal Reserve, FOMC Statements, 13. September 2012 und 12. Dezember 2012, https://www.federalreserve.gov/monetarypolicy/fomchistorical2012.htm .

DatumFed Gesamtaktiva (Bio. USD)Anmerkung
12. September 20122,81Tag vor der QE3 Ankündigung.
31. Dezember 20134,02Tapering angekündigt.
29. Oktober 20144,49Ende der Nettokäufe.
30. Dezember 20154,49Erste Zinserhöhung nach der Krise (25 Bps); Bilanz konstant gehalten.

Quelle: FRED WALCL.

Das Tapern, 2014 bis 2017: keine tatsächliche Rückführung

Zwischen Ende von QE3 im Oktober 2014 und dem Beginn der ersten Bilanzrückführung im Oktober 2017 blieben die Gesamtaktiva der Fed zwischen 4,42 und 4,51 Bio. USD. Die Federal Reserve hob den Leitzins im Dezember 2015 um 25 Basispunkte, im Dezember 2016 um weitere 25 Basispunkte und in drei weiteren 25 Basispunkte Schritten bis Juni 2017, liess die Aktiva aber nicht ablaufen. Der Vorkrisenstandard von rund 0,9 Bio. USD wurde nicht wiederhergestellt. Die “vorübergehende” Ausweitung war drei Jahre nach Ende der Vermögenskäufe strukturell geworden.

Quelle: FRED WALCL; FRED FEDFUNDS.

Erste quantitative Straffung: Oktober 2017 bis August 2019

Im Juni 2017 veröffentlichte das Federal Open Market Committee seinen Plan zur Normalisierung der Bilanz, und die Rückführung begann im Oktober 2017 über Wiederanlageobergrenzen. Bis August 2019 waren die Gesamtaktiva von rund 4,46 Bio. USD auf rund 3,76 Bio. USD reduziert worden, eine Reduktion von rund 700 Mrd. USD in dreiundzwanzig Monaten.

Quelle: Federal Reserve, “Policy Normalization”, https://www.federalreserve.gov/monetarypolicy/policy-normalization.htm ; FRED WALCL.

Die Rückführung wurde durch die Repokrise Mitte September 2019 angehalten. Am 17. September 2019 stieg der besicherte Übernacht Repo Satz innerhalb des Tages auf über 9 Prozent gegen ein Federal Reserve Ziel von 2,00 bis 2,25 Prozent. Ursache war eine routinemässige Kombination aus Unternehmenssteuerzahlungen und Treasury Abwicklung, die die Reserven unter eine Schwelle drückte, die das Bankensystem zum geltenden Ziel nicht aufnehmen konnte. Die Federal Reserve nahm die Käufe von Treasury Bills im Oktober 2019 wieder auf und weitete die Bilanz zwischen September 2019 und Februar 2020 um rund 400 Mrd. USD aus. Der Vorsitzende, Jerome Powell, erklärte wiederholt, das sei “kein QE”. Der Markt nannte es QE.

Quelle: Federal Reserve Bank of New York, “Statement Regarding Treasury Bill Purchases and Repurchase Operations”, 11. Oktober 2019, https://www.newyorkfed.org/markets/opolicy/operating_policy_191011 ; FRED WALCL.

März 2020 bis April 2022: die beispiellose Ausweitung

Am 15. März 2020 senkte das Federal Open Market Committee den Leitzins auf 0,00 bis 0,25 Prozent und kündigte ein offenes Treasury und Agency MBS Kaufprogramm an. Am 23. März 2020 wurde das Programm auf “die zur Stützung der Marktfunktion benötigten Beträge” ausgeweitet. Neue Fazilitäten wurden geschaffen oder wiederbelebt: die Primary Dealer Credit Facility, die Money Market Mutual Fund Liquidity Facility, die Commercial Paper Funding Facility, die Primary Market Corporate Credit Facility, die Secondary Market Corporate Credit Facility (das erste Mal, dass die Fed Unternehmensanleihen kaufte, einschliesslich ETFs mit Schulden unter Investment Grade), die Term Asset Backed Securities Loan Facility, die Paycheck Protection Program Liquidity Facility, das Main Street Lending Program und die Municipal Liquidity Facility.

Quelle: Federal Reserve, COVID 19 Massnahmenseite, https://www.federalreserve.gov/covid-19.htm ; Federal Reserve, FOMC Statements, 15. März 2020 und 23. März 2020, https://www.federalreserve.gov/monetarypolicy/fomccalendars.htm .

Die Aggregatreaktion der Bilanz ist die grösste in der Geschichte der Federal Reserve.

DatumFed Gesamtaktiva (Bio. USD)Anmerkung
26. Februar 20204,16Vor COVID Basis.
17. Juni 20207,17Drei Monate nach der Ankündigung vom 23. März.
30. Dezember 20207,36Ende 2020.
29. Dezember 20218,76Ende 2021.
13. April 20228,97Allzeit Höchststand.

Quelle: FRED WALCL, https://fred.stlouisfed.org/series/WALCL .

Die Ausweitung um rund 4,81 Bio. USD in fünfundzwanzig Monaten übersteigt die kumulative Ausweitung von QE1, QE2 und QE3 zusammen (3,59 Bio. USD über sechs Jahre und einen Monat). Sie ist nach jedem dokumentierten Mass die grösste friedensgemeinte Geldausweitung in der Geschichte irgendeines Reservewährungsemittenten.

Fiskalpolitik: CARES Act und Nachfolger

Die fiskalische Reaktion war im vergleichbaren Massstab und wurde durch Treasury Emissionen finanziert, die die Federal Reserve auf ihre Bilanz nahm.

GesetzUnterzeichnungsdatumSchlagzeilenwert
Coronavirus Aid, Relief, and Economic Security Act (CARES Act)27. März 20202,2 Bio. USD, einschliesslich 1.200 USD Direktzahlungen an die meisten Erwachsenen plus 500 USD pro Kind, erweitertem Arbeitslosengeld von 600 USD pro Woche und dem Paycheck Protection Program.
Consolidated Appropriations Act 202127. Dezember 20202,3 Bio. USD insgesamt, davon rund 900 Mrd. USD COVID spezifisch, einschliesslich 600 USD Direktzahlungen.
American Rescue Plan Act11. März 20211,9 Bio. USD, einschliesslich 1.400 USD Direktzahlungen und erweiterter Kindersteuergutschrift.

Quelle: Congressional Budget Office, “The Federal Budget in Fiscal Year 2020”, “The Federal Budget in Fiscal Year 2021”, https://www.cbo.gov/topics/budget ; US Treasury, Fiscal Data, https://fiscaldata.treasury.gov .

Treasury Bestände an handelbaren Wertpapieren weiteten sich von rund 16,9 Bio. USD im Februar 2020 auf rund 23,9 Bio. USD bis April 2022 aus. Die Bestände der Federal Reserve an US Treasuries (FRED Reihe TREAST) stiegen von 2,47 Bio. USD am 26. Februar 2020 auf 5,77 Bio. USD am 13. April 2022, ein Anstieg von 3,30 Bio. USD. Quelle: FRED TREAST, https://fred.stlouisfed.org/series/TREAST ; Treasury, Monthly Statement of the Public Debt, https://fiscaldata.treasury.gov .

Die Federal Reserve nahm rund die Hälfte der Netto Treasury Emission über das COVID Ausweitungsfenster auf. Der Rest wurde im Bankensystem, in Geldmarktfonds, bei ausländischen Zentralbanken und im Haushaltssektor untergebracht.

M2 Explosion

M2 ist das Standard Breitgeldaggregat, das die Federal Reserve veröffentlicht: Bargeld, Sichteinlagen, Spareinlagen, Geldmarkt Retailfonds und Termineinlagen kleiner Stückelung.

Quelle: Federal Reserve Board, H.6 Money Stock Veröffentlichung, https://www.federalreserve.gov/releases/h6 ; FRED Reihe M2SL, https://fred.stlouisfed.org/series/M2SL .

DatumM2 (Bio. USD)YoY Veränderung
Februar 202015,50+6,8%
Dezember 202019,13+24,8%
Dezember 202121,58+12,8%
April 202221,81+8,0%
Tief April 202320,81+2,6% (dann erstmals in der Reihe negativ)

Quelle: FRED M2SL, monatlich saisonbereinigt.

Der Anstieg von Februar 2020 bis April 2022 betrug rund 6,31 Bio. USD oder 40,7 Prozent in sechsundzwanzig Monaten. Das Jahreswachstum von M2 erreichte im Februar 2021 mit rund 26,9 Prozent den Höchststand, den höchsten Wert in der gesamten Nachkriegsreihe. Der vorherige Friedenshöchststand betrug rund 13,9 Prozent 1976. Quelle: FRED M2SL.

Die Inflationswelle: 2021 bis 2024

Der CPI All Urban Consumers des Bureau of Labor Statistics, nicht saisonbereinigt, auf Jahresbasis, ist das in Politik und Verträgen primär zitierte Mass. Quelle: Bureau of Labor Statistics CPI Veröffentlichung, https://www.bls.gov/cpi ; FRED Reihen CPIAUCSL (saisonbereinigt) und CPIAUCNS (nicht saisonbereinigt), https://fred.stlouisfed.org/series/CPIAUCSL .

MonatHeadline CPI YoYKern CPI YoY (ohne Lebensmittel und Energie)
Januar 20211,4%1,4%
April 20214,2%3,0%
Oktober 20216,2%4,6%
März 20228,5%6,5%
Juni 2022 (Spitze Headline)9,1%5,9%
September 2022 (Spitze Kern)8,2%6,6%
Dezember 20226,5%5,7%
Dezember 20233,4%3,9%
Dezember 20242,9%3,2%
Januar 2026 (jüngste)~2,5%~2,7%

Quelle: BLS CPI Veröffentlichung; FRED CPIAUCNS.

Der Wert von 9,1 Prozent im Juni 2022 war der höchste Jahresinflationswert in den USA seit November 1981. Die Kern CPI Spitze von 6,6 Prozent im September 2022 war die höchste seit August 1982.

Die Reaktion des Federal Open Market Committee.

SitzungSchritt (Bps)Kumuliertes ZielKumuliert seit Beginn
16. März 2022+250,25 bis 0,50+25
4. Mai 2022+500,75 bis 1,00+75
15. Juni 2022+751,50 bis 1,75+150
27. Juli 2022+752,25 bis 2,50+225
21. September 2022+753,00 bis 3,25+300
2. November 2022+753,75 bis 4,00+375
14. Dezember 2022+504,25 bis 4,50+425
1. Februar 2023+254,50 bis 4,75+450
22. März 2023+254,75 bis 5,00+475
3. Mai 2023+255,00 bis 5,25+500
26. Juli 2023+255,25 bis 5,50+525

Quelle: Federal Reserve, FOMC Statements, https://www.federalreserve.gov/monetarypolicy/fomccalendars.htm ; FRED FEDFUNDS.

Die kumulative Straffung von 525 Basispunkten in sechzehn Monaten war der aggressivste Straffungszyklus seit Volcker 1979 bis 1981.

Die Bankenepisode 2023

Drei bedeutende US Bankenpleiten ereigneten sich im März und Mai 2023.

DatumInstitutAktiva bei PleiteAnmerkung
10. März 2023Silicon Valley Bank~209 Mrd. USDDamals zweitgrösste US Bankenpleite.
12. März 2023Signature Bank~110 Mrd. USDVom New York State Department of Financial Services geschlossen.
1. Mai 2023First Republic Bank~229 Mrd. USDAn JPMorgan verkauft; grösste US Bankenpleite seit Washington Mutual 2008.

Quelle: Federal Deposit Insurance Corporation, “Failures in the Banking Industry”, https://www.fdic.gov/bank/historical/bank ; Board of Governors of the Federal Reserve System, “Review of the Federal Reserve’s Supervision and Regulation of Silicon Valley Bank”, 28. April 2023, https://www.federalreserve.gov/publications/files/svb-review-20230428.pdf .

Die unmittelbare Ursache war in jedem Fall dieselbe: Die Bank hatte langläufige Treasuries und Agency MBS zu den niedrigen Renditen 2020 und 2021 gekauft, und der Zinszyklus 2022 produzierte unrealisierte Verluste auf diesen Beständen, die gross genug waren, dass, als nicht versicherte Einleger ihre Salden abzogen, die Bank Auszahlungen nur durch Realisierung dieser Verluste decken konnte, und der realisierte Verlust überschritt das materielle Eigenkapital der Bank. Der Fall Silicon Valley Bank ist im internen Review der Federal Reserve detailliert dokumentiert.

Die politische Reaktion war das Bank Term Funding Program, angekündigt am 12. März 2023. Das BTFP erlaubte Banken, gegen geeignete Sicherheiten (Treasuries, Agency Schulden, Agency MBS) zum Nennwert statt zum Marktwert für Laufzeiten bis zu einem Jahr zu leihen, zum einjährigen Overnight Index Swap Satz plus 10 Basispunkten. Quelle: Federal Reserve, “Bank Term Funding Program”, https://www.federalreserve.gov/monetarypolicy/bank-term-funding-program.htm .

Der Mechanismus ist strukturell bedeutsam. Indem die Federal Reserve gegen Anleihen zum Nennwert lieh, während diese Anleihen am offenen Markt deutlich unter Nennwert handelten, monetisierte sie faktisch den eingebetteten Mark to Market Verlust im Bankensystem, ohne einen permanenten Vermögenskauf zu verzeichnen. Der ausstehende BTFP Bestand erreichte im März 2024 mit rund 165 Mrd. USD den Höchststand, bevor das Programm für neue Vorschüsse geschlossen wurde. Ehrlich behandelt, war das BTFP eine getarnte quantitative Lockerung; das offizielle Programm der quantitativen Straffung lief nominal weiter, während das BTFP Reserven einschoss.

Quantitative Straffung: 2022 bis 2024

Im Mai 2022 kündigte das Federal Open Market Committee eine Bilanzrückführung an, beginnend am 1. Juni 2022, mit einer anfänglichen Monatsobergrenze von 30 Mrd. USD bei Treasuries und 17,5 Mrd. USD bei Agency MBS, skalierend nach drei Monaten auf 60 Mrd. USD bzw. 35 Mrd. USD. Die kombinierte Obergrenze von 95 Mrd. USD pro Monat war das aggressivste Rückführungstempo, das je versucht wurde. Quelle: Federal Reserve, “Plans for Reducing the Size of the Federal Reserve’s Balance Sheet”, 4. Mai 2022, https://www.federalreserve.gov/newsevents/pressreleases/monetary20220504b.htm .

Im Mai 2024 wurde die Treasury Rückführungsobergrenze auf 25 Mrd. USD pro Monat reduziert; die MBS Obergrenze wurde nominal gehalten, aber die tatsächliche MBS Rückführung hat die Obergrenze wegen langsamer Vorzeitigtilgungen bei höheren Zinsen konsequent unterschritten.

DatumFed Gesamtaktiva (Bio. USD)Veränderung seit April 2022 Höchststand
13. April 20228,970 (Höchststand)
28. Dezember 20228,550,42
27. Dezember 20237,691,28
25. Dezember 20246,862,11
Anfang 2026 (jüngste)~7,0~2,0

Quelle: FRED WALCL.

Die Rückführung hat rund vierzig Prozent der COVID Ausweitung zurückgenommen. Der Vorkrisenstandard von rund 0,9 Bio. USD wurde nicht angepeilt und wird nicht mehr als politisches Ziel präsentiert.

Politikstand 2024 bis 2026

Im September 2024 begann das Federal Open Market Committee, den Leitzins zu senken, mit einer einleitenden Reduktion um 50 Basispunkte (die erste 50 Bp Senkung ohne Notlage seit 2008), gefolgt von 25 Basispunkte Senkungen im November 2024 und Dezember 2024, was das Ziel zum Jahresende 2024 auf 4,25 bis 4,50 Prozent brachte. Weitere Senkungen 2025 brachten das Ziel bis Anfang 2026 auf eine Spanne im hohen 3 Prozent Bereich, wobei der Headline CPI rund 2,5 Prozent gegenüber dem Vorjahr lief. Quelle: Federal Reserve, FOMC Statements, https://www.federalreserve.gov/monetarypolicy/fomccalendars.htm ; FRED FEDFUNDS, FRED CPIAUCNS.

Aggregatzustand des Systems, Anfang 2026:

VariableUngefähres NiveauQuelle
Federal Reserve Gesamtaktiva~7,0 Bio. USDFRED WALCL
M2 Geldmenge~22,0+ Bio. USDFRED M2SL
Leitzins Zielhohe 3 ProzentFRED FEDFUNDS
CPI YoY~2,5 ProzentFRED CPIAUCNS
Bundesschuld insgesamt~36 Bio. USDTreasury, https://fiscaldata.treasury.gov/datasets/debt-to-the-penny
Bundesschuld in Privathand~29 Bio. USDTreasury, MSPD
Nettozinsausgaben>1 Bio. USD jährlichTreasury, Monthly Treasury Statement; CBO

Die Bilanz der Federal Reserve liegt rund achtmal über ihrem Niveau von August 2008. Die Bundesschuld liegt rund dreieinhalbmal über ihrem Endwert 2008. M2 liegt rund zwei dreiviertel mal über dem Endwert 2008. Der CPI liegt nach der CPIAUCSL Reihe rund neunzig Prozent über dem Endwert 2008.

Die Vermögenspreis Aufzeichnung

Das prägende Merkmal des Geldregimes nach 2008 ist, dass der Grossteil der Preisreaktion auf die Bilanzausweitung in den Vermögenspreisen statt im Verbraucherwarenkorb auftrat, bis die Ausweitung 2020 bis 2022 die Vermögenskanäle überspülte und die oben dokumentierte Güter CPI Welle erzeugte. Das Muster ist der anderswo in dieser Wissensbasis dokumentierte Cantillon Effekt: Neues Geld tritt an bestimmten Punkten in die Wirtschaft ein (Primary Dealer, dann Banken, dann Vermögensmärkte, dann Immobilien, dann Löhne und Verbraucherpreise), und die Preise reagieren in dieser Reihenfolge.

VermögenswertTief März 2009Ende 2014Ende 2019Spitze 2021 bis 2022Anfang 2026Quelle
S&P 500676,53 (9. März 2009)2.058,903.230,784.818,62 (3. Januar 2022)~6.000+FRED SP500
Nasdaq Composite1.268,64 (9. März 2009)4.736,058.972,6016.212,23 (19. November 2021)~20.000+FRED NASDAQCOM
Case Shiller US National HPI~150 (Tief April 2009 auf Basis 100 = Januar 2000)~166~213~310 (Spitze Sommer 2022)~315+FRED CSUSHPINSA
Spot Gold (USD pro Unze)~870 (Ende 2008)~1.184~1.517~1.829 (März 2022)~3.000 bis 5.000 SpanneLBMA / FRED GOLDAMGBD228NLBM
Spot Bitcoin<1 USD (überwiegend 2009 bis 2010)~320~7.200~69.000 (November 2021)~80.000 bis 100.000+CoinDesk; CoinMetrics

Quellen: FRED Reihen SP500, NASDAQCOM, CSUSHPINSA, GOLDAMGBD228NLBM, https://fred.stlouisfed.org ; LBMA Tagespreise, https://www.lbma.org.uk ; CoinMetrics, https://coinmetrics.io .

Der S&P 500 multiplizierte sich vom Tief März 2009 bis Anfang 2026 etwa neunfach. Der Nasdaq Composite multiplizierte sich etwa sechzehnfach. Der Case Shiller National Home Price Index verdoppelte sich grob von seinem Krisentief. Gold verdrei bis verfünffachte sich, je nachdem, welcher Wert Ende 2025 bis Anfang 2026 verwendet wird. Bitcoin, der vor Januar 2009 nicht existierte, handelte 2025 und 2026 auf einem sechsstelligen Dollarniveau.

Ein Punkt, der direkt aus den Daten der Tabelle folgt: Der Anteil des US Haushaltsvermögens, das die obersten 1 Prozent und die obersten 0,1 Prozent halten, stieg über den Zeitraum erheblich, weil der Gewinn an diesen Vermögenspreisen den Haltern dieser Vermögenswerte zufiel, was konzentriert ist. Quelle: Federal Reserve, Distributional Financial Accounts, https://www.federalreserve.gov/releases/z1/dataviz/dfa . Dieselben Programme der Federal Reserve, die die Vermögenspreis Erholung stützten, verteilten die Erholung im Verhältnis zu den bestehenden Beständen der gestützten Vermögenswerte.

Trajektorie der Staatsschuld

Die Gesamtbundesschuld der USA und das Verhältnis von Schulden zu BIP folgen über den gesamten Zeitraum einer einzigen Trajektorie.

FiskaljahresendeBundesschuld insgesamt (Bio. USD)Ungefähres Verhältnis zum BIP
30. September 200810,02~68%
30. September 201013,56~90%
30. September 201417,82~102%
30. September 201922,72~106%
30. September 202026,95~127% (Rezessionsnenner)
30. September 202230,93~120%
30. September 202435,46~123%
Anfang 2026 (jüngste)~36+~125%

Quellen: US Treasury Bureau of the Fiscal Service, “Debt to the Penny”, https://fiscaldata.treasury.gov/datasets/debt-to-the-penny ; Bureau of Economic Analysis, “Gross Domestic Product”, https://www.bea.gov/data/gdp/gross-domestic-product ; Congressional Budget Office, “The Long Term Budget Outlook”, https://www.cbo.gov/topic/budget .

Im Fiskaljahr 2024 überstiegen die Nettozinsausgaben erstmals seit Ende der 1990er Jahre die nationalen Verteidigungsausgaben, mit beiden Linien bei rund 880 Mrd. bis 1 Bio. USD. Im Fiskaljahr 2025 überschritten die Nettozinsen jährlich annualisiert 1 Bio. USD. Quelle: Treasury, Monthly Treasury Statement, https://fiscaldata.treasury.gov ; CBO, “The Budget and Economic Outlook: 2025 to 2035”, https://www.cbo.gov/publication/60870 .

Die Kombination aus Schuldenniveau und Zinsumfeld erzeugt den Zustand der Fiskaldominanz: Die Zentralbank kann die Zinsen nicht aggressiv anheben, ohne eine Schuldendienstkrise des Souveräns zu erzeugen, und so wird die Reaktionsfunktion der Zentralbank durch die Treasury Solvenz beschränkt. Ob diese Beschränkung in den aktuellen Statements des Federal Open Market Committee anerkannt oder bestritten wird, ist eine Frage der Rhetorik. Die Arithmetik hängt nicht von der Rhetorik ab. Quelle: CBO, langfristiger Haushaltsausblick, https://www.cbo.gov/topic/budget ; Bank für Internationalen Zahlungsausgleich, Annual Economic Report, https://www.bis.org/publ/arpdf .

Lehren der Periode

Sechs Beobachtungen folgen aus den oben dokumentierten Daten.

Erstens, quantitative Lockerung wurde permanent. Die Bilanz der Federal Reserve ist in achtzehn Jahren nicht auf ihr Niveau vor 2008 zurückgekehrt, und der Politikrahmen präsentiert diese Rückkehr nicht mehr als Ziel. Der “vorübergehende Notstand” 2008 bis 2010 ist strukturell eingebettet.

Zweitens, “vorübergehende” Notmassnahmen wurden Standardwerkzeuge. Devisenswap Linien mit ausländischen Zentralbanken, die Standing Repo Facility, grossvolumige Vermögenskäufe und das Bank Term Funding Program im Stil eines Nennwertkredits gegen abgewertete Sicherheiten sind heute Teil des Bedienungshandbuchs statt des Notfallhandbuchs. Quelle: Federal Reserve, “Standing Repo Facility”, https://www.newyorkfed.org/markets/standing_repo_facility .

Drittens, Vermögenspreise wurden von der geldpolitischen Haltung abhängig. Die Korrekturen 2018 und 2022 in US Aktien drehten beide, als die Federal Reserve einen Kurswechsel signalisierte, und der Crash März 2020 drehte innerhalb von Wochen nach der Ankündigung unbegrenzter Käufe am 23. März 2020. Das Preisniveau des S&P 500 über die Periode ist auf der sichtbaren Aufzeichnung mehr eine Funktion des Bilanzpfads der Federal Reserve als der Unternehmensgewinne.

Viertens, die Vermögenslücke weitete sich erheblich. Die hauseigenen Distributional Financial Accounts der Federal Reserve zeigen, dass die obersten 1 Prozent der Haushalte Anfang 2009 rund 30 Prozent des gesamten Haushaltsvermögens hielten und Anfang 2026 rund 30 bis 31 Prozent, aber der Anteil der obersten 10 Prozent stieg von rund 67 Prozent auf rund 67 bis 68 Prozent und, schärfer, die Bestände der obersten 1 Prozent an Aktien und Investmentfondsanteilen stiegen von rund 3 Bio. USD 2009 auf über 20 Bio. USD bis 2024. Quelle: Federal Reserve, Distributional Financial Accounts, https://www.federalreserve.gov/releases/z1/dataviz/dfa . Gewinne in den gestützten Vermögensmärkten fielen jenen zu, die die Vermögenswerte hielten, als die Stützung eingesetzt wurde.

Fünftens, die Ausweitung 2020 bis 2022 belegte, dass der Mechanismus, der Hyperinflation produziert, im Dollarsystem im grossen Massstab in Betrieb ist. Eine Zunahme von M2 um 40 Prozent in sechsundzwanzig Monaten produzierte eine CPI Spitze von 9,1 Prozent statt eines Weimar Ereignisses, aber der Pfad war erkennbar, der Verzug betrug die üblichen zwölf bis achtzehn Monate, und die Reaktion war die grösste Straffung in vierzig Jahren. Der Puffer, der die Reaktion vor dem Katastrophalen bewahrte, war der Reservewährungsstatus: Ausländische Halter nahmen Dollar und Treasuries auf, die ein Emittent ohne Reservewährungsstatus nicht hätte platzieren können. Dieser Puffer ist endlich. Die Lehre lautet nicht, dass das Dollarsystem immun ist. Die Lehre lautet, dass das Dollarsystem noch nicht auf das Niveau gedrückt wurde, auf dem der Puffer versagt.

Sechstens, die achtzehnjährige Aufzeichnung von 2008 bis 2026 ist die klarste verfügbare Demonstration, dass das Fiat Regime nach 1971, betrieben über die moderne Zentralbankbilanz, ein bestimmtes Muster produziert: anhaltende Vermögenspreisinflation in ruhigen Phasen, episodische Verbraucherpreisinflation, wenn die Ausweitung die Aufnahmekapazität der Vermögenskanäle übersteigt, eine permanente Aufwärtsraste der Zentralbankbilanz und eine permanente Aufwärtsraste der Staatsschuld als Anteil am BIP. Das Muster ist über die drei vollständigen dokumentierten Zyklen hinweg konsistent (2008 bis 2014, 2017 bis 2019, 2020 bis 2024) und befindet sich derzeit in seiner vierten Iteration, während die Politik in 2026 lockert.

Quellenverzeichnis

Diesen Artikel zitieren

Since 1971. (2026). 2008 bis 2026: die Spätphase des Fiat Regimes nach 1971. https://since1971.org/de/read/02-history/06-2008-to-2026-late-stage-fiat