Der Cantillon Effekt und die Mechanik des Vermögenstransfers nach oben

Das Argument in einem Absatz

Inflation ist keine gleichmässige Steuer. Neues Geld fällt nicht im selben Moment auf jeden Bürger, im Verhältnis zu dem, was er bereits hält. Neues Geld tritt an bestimmten Punkten in die Wirtschaft ein, in den Händen bestimmter Akteure, und es treibt die Preise bestimmter Vermögenswerte lange, bevor es den Brotpreis hebt. Die Akteure, die das neue Geld zuerst empfangen, geben es zu den gestrigen Preisen aus und sammeln reale Vermögenswerte an. Die Akteure, die es zuletzt oder nie empfangen, sehen ihre Löhne, Ersparnisse und Renten stetig weniger kaufen. Die Lücke zwischen den beiden Gruppen ist der Cantillon Effekt. Es ist der wirksamste Mechanismus eines Vermögenstransfers nach oben, der je ersonnen wurde, und er ist die Arithmetik unter jeder Grafik in diesem Projekt.

Dieses Dokument tut drei Dinge. Erstens stellt es das ursprüngliche Argument aus den 1730er Jahren von Richard Cantillon dar, dem Mann, der den Mechanismus erstmals beschrieben hat. Zweitens verfolgt es die moderne Erstempfänger Kette in einer Fiat Kreditwirtschaft von der Reservenschöpfung der Zentralbank bis zur Supermarktkasse. Drittens präsentiert es die Primärdaten, die zeigen, was der Mechanismus mit dem Vermögen, den Löhnen und den Vermögenswerten amerikanischer Haushalte zwischen 1971 und 2026 angerichtet hat.

Richard Cantillon und die ursprüngliche Einsicht

Richard Cantillon, ein in Irland geborener Bankier, der im Mississippi Krach 1720 ein Vermögen machte und verlor, schrieb den Essai sur la Nature du Commerce en Général um 1730. Das Manuskript zirkulierte zwei Jahrzehnte privat und wurde 1755 auf Französisch veröffentlicht, mehr als zwanzig Jahre nach seinem Tod. Henry Higgs übersetzte ihn 1931 für die Royal Economic Society ins Englische. William Stanley Jevons, der den Essai in den 1880er Jahren wiederentdeckte, nannte ihn “die Wiege der politischen Ökonomie”. Der Text geht Adam Smiths Wealth of Nations sechsundvierzig Jahre voraus und enthält in Teil zwei die erste systematische Theorie, wie sich neues Geld durch die Preise ausbreitet.

Cantillons zentrale Einsicht steht in Teil zwei, Kapitel sechs, “Über die Zunahme und Abnahme der Menge des harten Geldes in einem Staat”. Er beobachtet, dass eine Verdoppelung der Geldmenge in einem Land nicht alle Preise auf einmal verdoppelt und sie nicht im gleichen Verhältnis verdoppelt. Das neue Geld tritt an einem bestimmten Punkt in die Wirtschaft ein. In Cantillons Beispiel des achtzehnten Jahrhunderts ist der Eintrittspunkt eine Silbermine. Die Eigentümer der Mine, die Arbeiter in der Mine und die Händler, die an sie verkaufen, geben das neue Silber zuerst aus. Ihre erhöhten Ausgaben treiben die Preise der Güter, die sie kaufen, die Löhne ihrer Bediensteten und die Pachten der Felder in ihrem Bezirk hoch. Erst später, nachdem das neue Geld durch mehrere Hände gegangen ist, erreicht die Welle höherer Preise den Rest des Landes. Die Klassen, die das neue Geld zuletzt oder nie empfangen (Rentiers mit festem Einkommen, Lohnempfänger mit zähen Verträgen, Pensionäre), stehen denselben höheren Preisen ohne ausgleichende Einkommensgewinne gegenüber. Sie sind real ärmer.

Higgs’ englische Wiedergabe der zentralen Passage, hier ins Deutsche übersetzt:

Eine Zunahme des tatsächlichen Geldes verursacht in einem Staat eine entsprechende Zunahme des Verbrauchs, die nach und nach höhere Preise hervorbringt. (Cantillon 1755, Higgs Übers. 1931, Teil II Kap. VI)

Und:

Stammt die Zunahme des tatsächlichen Geldes aus Gold oder Silberminen im Staat, werden der Eigentümer dieser Minen, die Unternehmer, die Schmelzer, die Raffinierer und alle anderen Arbeiter ihre Ausgaben im Verhältnis zu ihren Gewinnen erhöhen. Sie werden in ihren Haushalten mehr Fleisch, Wein oder Bier verbrauchen als vorher, sich daran gewöhnen, bessere Kleidung, feinere Wäsche zu tragen, besser ausgestattete Häuser und andere erlesenere Waren zu haben. Folglich werden sie mehrere Handwerker beschäftigen, die zuvor nicht so viel zu tun hatten und die aus dem gleichen Grund ihre Ausgaben erhöhen werden; all diese Ausgabensteigerung in Fleisch, Wein, Wolle usw. mindert notwendig den Anteil der übrigen Einwohner des Staates, die zunächst nicht am Reichtum der fraglichen Minen teilhaben. (Cantillon, Teil II Kap. VI)

Cantillons Metapher für die monetäre Ausbreitung ist hydraulisch, nicht algebraisch. Er warnt ausdrücklich vor dem Denken in Tauschgleichungen, das die Disziplin später beherrschen sollte:

Der Fluss, der in seinem Bett läuft und sich windet, wird nicht mit doppelter Geschwindigkeit fliessen, wenn die Wassermenge verdoppelt wird. (Cantillon, Teil II Kap. VI)

Der Punkt: Geldaggregate wirken nicht gleichmässig auf das Preisniveau. Sie wirken durch bestimmte Kanäle, auf bestimmte Akteure, in bestimmten Momenten. Um Inflation richtig zu analysieren, musst du dem Geld zu seinem Erstempfänger folgen und seinen Weg von dort, Hand für Hand, nach aussen verfolgen. Quellen: Henry Higgs Hg. und Übers., Essay on the Nature of Trade in General (London: Macmillan für die Royal Economic Society, 1931), abrufbar bei der Online Library of Liberty und bei Econlib.

Die Erstempfänger Kette in einer modernen Fiat Wirtschaft

Cantillons Silbermine hat ein modernes Pendant. In einem Fiat Kreditsystem nach 1971 tritt neues Geld an einem einzigen, identifizierbaren Punkt ein: am Open Market Schalter der Zentralbank. Von dort breitet es sich in einer bestimmten Reihenfolge von Händen aus. Die Reihenfolge ist nicht theoretisch; sie ist in den Operationsbüchern der Federal Reserve Bank of New York, in den geprüften Bilanzen der Primary Dealer und in den Kursbewegungen der Vermögenswerte dokumentiert, die jeder Empfänger kauft.

Stufe 1. Zentralbank schafft Reserven. Wenn die Federal Reserve eine Treasury, ein hypothekenbesichertes Wertpapier oder anderes Aktivum kauft, zahlt sie, indem sie dem Reservekonto des Verkäufers bei der Fed gutschreibt. Die Reserven existierten einen Moment vorher nicht. Sie werden durch den Tastendruck erzeugt, der das Aktivum auf die Bilanz der Fed bucht. Zwischen September 2008 und April 2022 wuchs die Bilanz der Fed von 0,9 Billionen Dollar auf 8,96 Billionen Dollar, ein Anstieg von rund 8 Billionen Dollar in etwa vierzehn Jahren. Quelle: Federal Reserve H.4.1 Veröffentlichung, https://www.federalreserve.gov/releases/h41/ und FRED Reihe WALCL https://fred.stlouisfed.org/series/WALCL .

Stufe 2. Primary Dealer und Grossbanken empfangen die Reserven. Die Fed handelt nur mit einer geschlossenen Liste von Primary Dealern, derzeit fünfundzwanzig Firmen (Goldman Sachs, JPMorgan, Citigroup, Morgan Stanley, Bank of America, Barclays, Deutsche Bank und der Rest). Wenn die Fed einer Primary Dealer Bank eine Treasury abkauft, wird das Reservekonto des Dealers bei der Fed mit neuen Dollars gutgeschrieben. Der Dealer hat nun günstige Refinanzierung (oft zum Leitzins der Fed, von 2008 bis 2015 nahe null und wieder von 2020 bis 2022) und kann sie einsetzen. Quelle: Federal Reserve Bank of New York, “Primary Dealers”, https://www.newyorkfed.org/markets/primarydealers .

Stufe 3. Vermögensmärkte werden zuerst hochgesteigert. Der erste Ort, an dem das neue Geld landet, sind Finanzaktiva. Treasuries werden hochgesteigert (Renditen fallen), dann Investment Grade Anleihen, dann High Yield Anleihen, dann Aktien, dann Gewerbeimmobilien, dann Wohnimmobilien, dann Sammlerstücke. Die Reihenfolge ist nicht zufällig. Jede Anlageklasse wird von Haltern der vorhergehenden Klasse gekauft, sobald die relative Rendite zusammenbricht. Das ist der moderne Vermögenspreiskanal der Geldpolitik, offen als Ziel formuliert vom damaligen Federal Reserve Vorsitzenden Ben Bernanke in seinem Gastbeitrag in der Washington Post vom November 2010 zur Verteidigung der zweiten Runde quantitativer Lockerung: “Höhere Aktienkurse werden das Konsumvermögen heben und das Vertrauen stärken, was auch Ausgaben anregen kann.” Quelle: Ben S. Bernanke, “What the Fed did and why: supporting the recovery and sustaining price stability”, Washington Post, 4. November 2010.

Stufe 4. Vermögensbesitzer gewinnen reales Vermögen. Wenn die Vermögenspreise steigen, werden die Menschen, die bereits Vermögen besitzen, reicher. Vermögensbesitz in den Vereinigten Staaten ist fast vollständig im obersten Dezil und überwiegend im obersten ein Prozent konzentriert. Laut Federal Reserve Distributional Financial Accounts für Q1 2024 besitzt das oberste eine Prozent der Haushalte 50,1 Prozent aller Aktien und Investmentfondsanteile; die obersten zehn Prozent besitzen 87,2 Prozent; die unteren fünfzig Prozent besitzen 1,0 Prozent. Quelle: Federal Reserve, “Distribution of Household Wealth in the U.S. since 1989”, https://www.federalreserve.gov/releases/z1/dataviz/dfa/distribute/table/ .

Stufe 5. Lohnempfänger und Preisnehmer spüren die Inflation später. Löhne sind zäh. Tarifverträge laufen mehrjährig. Festangestellte werden jährlich überprüft. Selbst Stundenlöhner in engen Arbeitsmärkten passen sich verzögert an. Das neue Geld erreicht den Median Haushalt zuletzt, und nicht in Form einer Einlage, sondern in Form höherer Preise für die Dinge, deren Kauf er nicht vermeiden kann: Lebensmittel, Miete, Treibstoff, Studiengebühren, Krankenversicherung, Kinderbetreuung. Median Nominallöhne steigen schliesslich, aber sie steigen nach den Vermögenspreisen und nach den Verbraucherpreisen, und sie steigen weniger.

Stufe 6. Sparer und Pensionäre mit festem Nominaleinkommen verlieren fortlaufend. Ein Rentner, der eine 30 jährige Treasury Anleihe mit 2 Prozent Rendite in einem Jahr mit 8 Prozent CPI hält, verliert in jenem Jahr 6 Prozent realen Vermögens. Eine leistungsorientierte Pension, deren nominaler Auszahlungsbetrag fix ist, verliert eins zu eins mit dem Preisniveau Kaufkraft. Geld auf einem Girokonto verliert alles, was der CPI nimmt. Es gibt keinen ausgleichenden Gewinn. Das Vermögen wandert einfach.

Die Kette hat sechs Glieder. Der Akteur an Glied eins (Federal Reserve) und Glied zwei (Primary Dealer) schafft und empfängt das Geld. Der Akteur an Glied sechs (Sparer, Pensionär, vermögensarmer Lohnempfänger) wird geplündert. Jedes Glied dazwischen schöpft einen Teil der Spanne ab. Das ist der Cantillon Effekt in Echtzeit, in einer realen Wirtschaft, mit einer realen Spur in den Büchern.

Empirische Belege: die Lücke Vermögen gegen Lohn, 1971 bis 2026

Der Mechanismus sagt voraus, dass die Vermögenspreise den Löhnen davonlaufen. Die Daten bestätigen es. Die Tabelle unten verwendet primäre föderale Datenreihen. Alle Zahlen sind nominal. Der Sinn, sie nominal zu zeigen, ist gerade die Entwertung der Recheneinheit deutlich zu machen, die die CPI Reihe selbst teilweise verdeckt (die CPI Methodik wurde 1983 überarbeitet, um Hauspreise auszuschliessen, und 1996 erneut, um hedonische Anpassungen und Substitution einzubauen; die resultierende Reihe untertreibt die erlebten Lebenshaltungskosten des Median Haushalts durchgängig).

Vermögens oder Einkommensmass	Wert 1971	Wert 2024 bis 2026	Vielfaches	Annualisiert
S&P 500 (Jahresendstand)	102,09 (Dez 1971)	5.881,63 (Dez 2024); 6.000+ (2026)	~58x	~7,9%
US Median Verkaufspreis verkaufter Häuser (MSPUS)	24.800 USD (Q1 1971)	419.200 USD (Q1 2024)	~16,9x	~5,5%
Gold (Londoner PM Fix, USD/oz)	35,00 USD (15. Aug 1971)	2.690 USD (Jahresende 2024); 5.000 USD (Jan 2026)	~77x bis 143x	~8,5% bis 9,7%
US Median Haushaltseinkommen	9.030 USD (1971)	83.730 USD (2024)	~9,3x	~4,3%
US Median Wochenlohn (real)	Referenz 100 (1973)	~110 (2024)	~1,1x	~0,2%

Quellen: S&P 500 historisch von FRED Reihe SP500 https://fred.stlouisfed.org/series/SP500 und S&P Dow Jones Indices Archiv; MSPUS vom US Census Bureau und FRED https://fred.stlouisfed.org/series/MSPUS ; Gold von der London Bullion Market Association historische Fixings, World Gold Council Preisarchiv und Macrotrends 100 Year Gold Chart https://www.macrotrends.net/1333/historical-gold-prices-100-year-chart ; Median Haushaltseinkommen 1971 vom US Census Bureau Current Population Reports P-60-85 (1972), Median 2024 von P-60-286 (2025) https://www.census.gov/library/publications/2025/demo/p60-286.html ; reale Median Wochenlöhne aus BLS Current Population Survey Reihe LES1252881600Q.

Die Folgerung ist direkt. Wenn wir das Median Haushaltseinkommen als Recheneinheit verwenden (die wahre Recheneinheit des Lohnempfängers, da es das ist, was er verdient), dann gilt für dasselbe Fenster von dreiundfünfzig Jahren:

• Der S&P 500 ist rund 58 / 9,3 = 6,2 mal teurer in Median Lohnjahren geworden.
• Der US Median Hauspreis ist rund 16,9 / 9,3 = 1,8 mal teurer in Median Lohnjahren geworden.
• Gold ist rund 77 / 9,3 = 8,3 mal teurer in Median Lohnjahren geworden (und am Spotpreis 2026 weit mehr).

Das ist das Gegenteil dessen, was in einer produktivitätsgetriebenen Wirtschaft mit stabilem Geld passieren sollte. In einer Wirtschaft, in der die Arbeitsproduktivität steigt, sollten die Realkosten eines Hauses, einer S&P 500 Indexeinheit oder einer Unze monetären Metalls in Lohneinheiten fallen. Stattdessen ist jede Kategorie realer Vermögenswerte schwerer zu leisten am Median Lohn geworden. Die Recheneinheit wird entwertet, und die in ihr denominierten Vermögenswerte werden gleichzeitig von den Erstempfängern des neuen Geldes hochgesteigert. Der Median Arbeiter bewegt sich auf beiden Achsen rückwärts.

Produktivität und Lohn entkoppeln sich: der Schlüsselbeleg

Das Economic Policy Institute hat mit Produktivitätsdaten des Bureau of Labor Statistics und Vergütungsreihen des Bureau of Economic Analysis die Divergenz zwischen Produktivität und Median Arbeitnehmervergütung seit den 1940er Jahren verfolgt. Das Ergebnis ist die meistzitierte einzelne Grafik der modernen amerikanischen Arbeitsökonomie, und sie zeigt zwei verschiedene Regime, getrennt durch die frühen 1970er Jahre.

Regime 1, 1948 bis 1973. Produktivität pro geleisteter Arbeitsstunde stieg um 95,7 Prozent. Stundenvergütung typischer (Produktion und nicht aufsichtsführender) Arbeitnehmer stieg um 91,3 Prozent. Die zwei Linien sind visuell ununterscheidbar.

Regime 2, 1973 bis 2014 (und weiter). Produktivität pro geleisteter Arbeitsstunde stieg weitere 72,2 Prozent. Stundenvergütung des typischen Arbeitnehmers stieg um 8,7 Prozent. Die Linien haben sich um eine Grössenordnung gespreizt. Quelle: Lawrence Mishel und Jessica Schieder, “Understanding the Historic Divergence Between Productivity and a Typical Worker’s Pay: Why It Matters and Why It’s Real”, Economic Policy Institute, 2. September 2015, https://www.epi.org/publication/understanding-the-historic-divergence-between-productivity-and-a-typical-workers-pay-why-it-matters-and-why-its-real/ .

Die jüngste EPI Aktualisierung mit Daten bis 2022 findet, dass von 1979 bis 2022 die Nettoproduktivität um 64,6 Prozent stieg, während die Stundenvergütung eines typischen Arbeitnehmers um 17,3 Prozent stieg, eine Lücke von mehr als drei zu eins. Quelle: Economic Policy Institute, “The Productivity-Pay Gap”, aktualisiert Oktober 2024, https://www.epi.org/productivity-pay-gap/ .

Der Bruchpunkt in der Grafik ist eindeutig und liegt zwischen 1971 und 1973. Die Goldkonvertibilität des Dollars wurde am 15. August 1971 ausgesetzt. Das Smithsonian Abkommen brach Anfang 1973 zusammen. Frei schwebendes Fiat begann. Der Lohn Produktivitäts Zusammenhang brach im selben Moment. Das ist kein Zufall; es ist der Cantillon Effekt, der sich auf den Lohnanteil am Output durchsetzt.

Die übliche Gegenerklärung (Globalisierung, Automatisierung, Niedergang der Gewerkschaften, China Schock) erklärt einen Teil der Lücke, aber sie kann den Zeitpunkt oder das übereinstimmende Muster über jede entwickelte Volkswirtschaft hinweg, die die Bretton Woods Dollarbindung übernahm oder unabhängig gegen den Dollar floatete, nicht erklären. Globalisierung beschleunigte sich in den 1990er Jahren; die Lücke öffnet sich 1973. Automatisierung ist seit den 1940er Jahren stetig; die Lücke öffnet sich 1973. Die gewerkschaftliche Dichte sank schon ab dem Höchststand 1954; die Lücke öffnet sich 1973. Die Variable, die sich 1971 bis 1973 in jedem Land gleichzeitig ändert, ist das Geldregime.

Vermögenskonzentration: die Spitze schöpft den Gewinn ab

Wenn die Produktivitätsgewinne seit 1973 nicht zur Median Arbeit geflossen sind, wohin sind sie gegangen? Die Distributional Financial Accounts der Federal Reserve und die World Inequality Database (Piketty, Saez, Zucman) geben die Antwort.

Vermögensperzentil	Anteil am US Haushaltsnettovermögen, 1989	Anteil, 2024	Veränderung
Oberste 1%	22,8%	30,5%	+7,7 Pp
Oberste 10%	~60%	~67%	+7 Pp
50. bis 90. Perzentil	~36%	~30%	6 Pp
Untere 50%	3,4%	2,5%	0,9 Pp

Quellen: Federal Reserve Distributional Financial Accounts, https://www.federalreserve.gov/releases/z1/dataviz/dfa/distribute/table/ ; FRED Reihe WFRBST01134 (Anteil oberste 1% Nettovermögen) https://fred.stlouisfed.org/series/WFRBST01134 ; für Werte vor 1989 die World Inequality Database https://wid.world/country/usa/ , gestützt auf die Saez Zucman Kapitalisierungsmethodik, schätzt den Anteil der obersten 1 Prozent für 1971 auf etwa 22 bis 23 Prozent, was darauf hindeutet, dass der Trend nach 1989 einen längeren Anstieg fortsetzt, der seit den frühen 1980er Jahren sichtbar ist.

Die unteren fünfzig Prozent der amerikanischen Haushalte besitzen nach diesem Mass rund 2,5 Prozent des Nettovermögens des Landes 2024, von 3,4 Prozent 1989. In einem Land mit 132 Millionen Haushalten besitzen die unteren 66 Millionen zusammen weniger als die oberen 1,32 Millionen. Das ist derselbe Zeitraum, in dem sich die Bilanz der Zentralbank verzehnfacht hat. Die zwei Trends sind kausal über den oben beschriebenen Mechanismus verbunden: Die neuen Reserven steigern die Vermögenspreise hoch, die Vermögensbesitzer besitzen die Vermögenswerte, die Vermögensbesitzer gewinnen. Die untere Hälfte des Landes besitzt im Wesentlichen keine Finanzaktiva; ihr Anteil an der Inflation liegt auf der Lohn und Preiszahler Seite, nicht auf der Vermögensbesitz Seite.

Die Vermögenspreis Rolltreppe gegen das Lohn Laufband

Wir können nun konkret berechnen, was eine Stunde Median Arbeit am Ausgangspunkt 1971 und am Endpunkt 2024 kauft. Das sind die Berechnungen, die dem Cantillon Effekt ein Gesicht geben.

Median Stundenlohn:

• 1971: 9.030 USD jährliches Median Haushaltseinkommen, geteilt durch 2.000 Arbeitsstunden = 4,52 USD pro Stunde.
• 2024: 83.730 USD / 2.000 = 41,87 USD pro Stunde.
• Nominales Vielfaches: 9,3x.

Eine Stunde Median Arbeit, in Gramm Gold:

• 1971: 4,52 USD / 35,00 USD pro Feinunze = 0,129 oz = 4,02 Gramm Gold.
• 2024 (Gold Jahresende 2.690 USD): 41,87 USD / 2.690 USD = 0,0156 oz = 0,484 Gramm Gold.
• 2026 (Gold bei 5.000 USD): 41,87 USD / 5.000 USD = 0,260 Gramm Gold.
• Die Median Arbeitsstunde, gemessen im ursprünglichen internationalen monetären Metall, hat zwischen 1971 und 2024 rund 88 Prozent ihres Werts verloren und bis Januar 2026 94 Prozent.

Eine Stunde Median Arbeit, in Quadratfuss US Median Wohnfläche:

• 1971: Median Haus 24.800 USD bei sagen wir 1.500 Quadratfuss = 16,50 USD/Quadratfuss. Eine Stunde kauft 4,52 USD / 16,50 USD = 0,274 Quadratfuss.
• 2024: Median Haus 419.200 USD bei sagen wir 2.200 Quadratfuss (Median Neubaugrösse, US Census C25) = 190,55 USD/Quadratfuss. Eine Stunde kauft 41,87 USD / 190,55 USD = 0,220 Quadratfuss.
• Eine Stunde Median Arbeit kauft 2024 rund 20 Prozent weniger Wohnfläche als 1971, obwohl der Median Haushalt das 9,3 fache des Nominallohns verdient.

Eine Stunde Median Arbeit, in S&P 500 Indexeinheiten:

• 1971 (S&P bei ~102): 4,52 USD / 102 = 0,0443 Einheiten.
• 2024 (S&P bei ~5.882): 41,87 USD / 5.882 = 0,00712 Einheiten.
• Die Median Stunde kauft 2024 84 Prozent weniger Einheiten des breiten Aktienmarktes als 1971.

Das Bild ist eindeutig. Die Recheneinheit (der Dollar) wurde entwertet. Die in ihr denominierten Vermögenswerte wurden von Cantillon begünstigten Erstempfängern hochgesteigert. Die Median Arbeitsstunde wurde auf beiden Seiten beschnitten. Das Laufband bewegt sich rückwärts.

Schulden als Cantillon Durchsetzungsmechanismus

Die natürliche Frage: Wenn das Regime so ungünstig für Median Lohnempfänger ist, warum steigen sie nicht aus? Warum nehmen sie weiter teil?

Die Antwort lautet, dass sie auf der falschen Seite in die Vermögenspreis Rolltreppe gezwungen worden sind. Sie können sich die Vermögenswerte am Lohn, der nicht Schritt gehalten hat, nicht direkt leisten. Sie verschulden sich. Sie werden Schuldner derselben Banken, die in Stufe zwei der Kette die neuen Reserven empfangen haben.

Der Quartalsbericht Household Debt and Credit der New York Federal Reserve verfolgt das in Echtzeit. Q1 2025 Summen:

Schuldenkategorie	Ausstehende Saldo, Q1 2025
Hypothekenschulden	12,80 Bio. USD
Home Equity Lines of Credit	0,40 Bio. USD
Studienkredite	1,63 Bio. USD
Autokredite	1,64 Bio. USD
Kreditkartenschulden	1,18 Bio. USD
Sonstige	0,55 Bio. USD
Gesamtschulden der Haushalte	18,20 Bio. USD

Quelle: Federal Reserve Bank of New York, Quarterly Report on Household Debt and Credit, Q1 2025, veröffentlicht 13. Mai 2025, https://www.newyorkfed.org/microeconomics/hhdc und unterliegende Datendateien unter https://www.newyorkfed.org/microeconomics/hhdc/background.html .

1971 betrugen die Gesamtschulden der US Haushalte rund 0,55 Bio. USD. In Q1 2025 standen sie bei 18,2 Bio. USD, ein 33 facher nominaler Anstieg gegenüber einer 8 fachen Ausweitung des nominalen BIP und einer 9,3 fachen Ausweitung des Median Haushaltseinkommens. Der Haushaltssektor wurde fortschreitend in dasselbe monetäre System rückbelastet, das ihn aus dem unbelasteten Eigentum ausgepreist hat.

Der Mechanismus ist rekursiv. Banken erhalten in Stufe zwei neue Reserven. Die Reserven ermöglichen Kreditvergabe. Die Kreditvergabe steigert in Stufen drei und vier die Vermögenspreise hoch. Der Anstieg der Vermögenspreise preist den Median Haushalt aus denselben Vermögenswerten heraus. Der Median Haushalt verschuldet sich bei denselben Banken, um Wohnen, Bildung und Gesundheit zu erreichen, die er sich an seinem Lohn nicht mehr leisten kann. Zinszahlungen fliessen zurück an die Banken. Die Banken verdienen die Spanne zwischen dem Reservezins (den die Fed ihnen zahlt) und dem Verbraucherkreditzins (den die Haushalte ihnen zahlen). Beide Enden der Spanne werden vom selben monetären System bezahlt. Der Haushalt ist die einzige Partei, die auf beiden Seiten verliert.

Die Zerstörung von Pensionen und Sparern

Zwei weitere strukturelle Transfers verstärken den Cantillon Mechanismus über ein Arbeitsleben.

Pensionsregime Wechsel. 1980 deckten leistungsorientierte Pensionen (bei denen der Arbeitgeber das Langlebigkeits und Anlagerisiko trägt und einen vertraglich festgelegten Monatsbetrag auf Lebenszeit zahlt) etwa 38 Prozent der US Privatsektor Arbeitnehmer ab. 2023 lag der Anteil unter 11 Prozent. Beitragsorientierte Pläne (401(k), 403(b), IRA), bei denen der Arbeitnehmer das gesamte Anlage und Langlebigkeitsrisiko trägt, waren der Standard geworden. Die Veränderung verlagert jede Form monetären Risikos vom versicherungsmathematischen Pool des Arbeitgebers auf den einzelnen Haushalt. Quelle: US Bureau of Labor Statistics, National Compensation Survey: Employee Benefits in the United States, mehrere Jahre, https://www.bls.gov/ncs/ebs/ ; Employee Benefit Research Institute historische Teilnahmedaten.

Negative Realzinsen. Von 2010 bis 2022 lag die Rendite der zehn jährigen Treasury Inflation Protected Security (TIPS), das sauberste Mass für den realen risikofreien Zins, in erheblichen Phasen unter null, einschliesslich der meisten Zeit von 2011 bis 2013 und erneut von 2020 bis Anfang 2022. Auf dem Tiefpunkt Mitte 2012 schloss die zehn jährige Realrendite bei rund 0,91 Prozent; Mitte 2021 berührte sie rund 1,20 Prozent. Quelle: Federal Reserve Reihe DFII10, https://fred.stlouisfed.org/series/DFII10 ; US Treasury Daily Treasury Real Yield Curve Rates, https://home.treasury.gov/policy-issues/financing-the-government/interest-rate-statistics .

Ein negativer Realzins ist in transparenter und quantifizierbarer Form ein Transfer von Gläubigern zu Schuldnern, vermittelt durch die Zentralbank. Der Gläubiger (Sparer, Pensionär, Geldmarkthalter) erhält real weniger zurück, als er verliehen hat. Der Schuldner (Staat, Unternehmen, fremdfinanzierter Vermögensbesitzer) zahlt real weniger zurück, als er geliehen hat. Die Federal Reserve setzt den Leitzins, der diese Kurve verankert. Wenn die Fed den Leitzins unter der Inflationsrate hält, vollzieht sie durch zentrale Autorität dieselbe Umverteilung, die Cantillon 1730 beschrieben hat: vom Halter der Recheneinheit zum Halter des realen Vermögens. Die Bank für Internationalen Zahlungsausgleich, der IWF und die eigene Forschungsabteilung der Federal Reserve haben Aufsätze veröffentlicht, die diese Konfiguration als “finanzielle Repression” bezeichnen, ein Begriff, den ursprünglich Edward Shaw und Ronald McKinnon in den 1970er Jahren prägten.

Gegenargumente und Erwiderungen

Das Cantillon Argument ist nicht die Konsensmeinung der Mainstream Makroökonomie. Die üblichen Gegenargumente verdienen direkte Auseinandersetzung.

“Inflation ist gut für Schuldner, also nützt sie gewöhnlichen Haushalten mit Hypotheken.” Das ist im engen buchhalterischen Sinn für das erste Jahrzehnt einer Inflation richtig, wenn nominale Vermögenspreise und nominale Löhne beide steigen, die nominale Hypothekenrate aber nicht. Es ist jedoch keine Vermögensbildung. Jeder Dollar, den der Schuldner “gewinnt”, ist ein Dollar, den der Gläubiger (der Sparer, der Pensionär, der Anleihehalter, der Einleger) verliert. Es ist ein Transfer, kein Nettogewinn. Und der Nettohaushaltssektor ist Nettoschuldner, doch die Schuld wird über Banken vermittelt, die sich aus Einlagen desselben Haushaltssektors finanzieren. Der Haushaltssektor zahlt insgesamt Zinsen an sich selbst über Bankvermittler, die eine Spanne abschöpfen. Der “Schuldnernutzen” gilt für das fremdfinanzierte oberste Dezil (dessen Hypotheken klein sind im Verhältnis zur Vermögensbasis) weit mehr als für die Median Familie.

“Vermögenspreise spiegeln Produktivitätsgewinne, nicht monetäre Entwertung.” Die reale Arbeitsproduktivität in den USA wuchs zwischen 1973 und 2023 mit rund 1,7 Prozent jährlich (BLS Productivity and Costs Veröffentlichung, https://www.bls.gov/productivity/ ). Reale Gesamtrenditen des S&P 500 lagen im selben Zeitraum bei rund 7,0 Prozent jährlich (Robert Shillers Online Datensatz, http://www.econ.yale.edu/~shiller/data.htm ). Die Lücke zwischen 7 Prozent und 1,7 Prozent, fünfzig Jahre lang aufgezinst, ist nicht Produktivität. Es ist Multiple Expansion, getrieben durch fallende Diskontsätze, was dasselbe ist wie monetäre Akkomodation. Das zyklisch bereinigte Shiller P/E Verhältnis für den S&P 500 betrug 14 im Mittel von 1881 bis 1971 und 27 im Mittel seit 1995. Das Verhältnis hat sich nahezu verdoppelt. Diese Verdoppelung ist der Vermögenspreiskanal der Geldpolitik, kapitalisiert.

“Die obersten 1% verdienen es durch harte Arbeit und Können.” Die Zusammensetzung zählt. Unter den obersten 1 Prozent der US Vermögensinhaber 2024 sind die dominanten Bestandteile des Nettovermögens: Aktien und Investmentfondsanteile (45,7 Prozent der Vermögenswerte der obersten 1%), privates Unternehmensvermögen (21,3 Prozent) und Immobilien (12,4 Prozent). Lohneinkommen ist ein kleiner Anteil. Quelle: Federal Reserve Distributional Financial Accounts, Asset Komposition nach Vermögensperzentil. Das prägende Merkmal der Vermögensgewinne der obersten 1% seit 1971 ist, dass sie durch Wertsteigerung von Vermögenswerten anfallen, die die obersten 1% bereits besass, nicht durch Lohnempfang. Lohnbasierte Mobilität in die obersten 1 Prozent hat sich verengt: Raj Chetty und Kollegen am Opportunity Insights zeigen, dass die absolute Mobilität (die Wahrscheinlichkeit, mit 30 mehr zu verdienen als die Eltern) von 92 Prozent für die Geburtskohorte 1940 auf 50 Prozent für die Kohorte 1984 sank. Quelle: Raj Chetty et al., “The Fading American Dream: Trends in Absolute Income Mobility Since 1940”, Science 356, Nr. 6336 (28. April 2017): 398 bis 406, https://opportunityinsights.org/paper/the-fading-american-dream/ . Die obersten 1% haben ihren wachsenden Anteil nicht an der Tastatur verdient; er ist über die Vermögenswerte angefallen, die sie während fünf Jahrzehnten monetärer Expansion hielten.

Die Worte der Architekten des Systems

Der in diesem Dokument beschriebene Mechanismus ist keine heterodoxe oder randständige Diagnose. Die Architekten der Geldtheorie des zwanzigsten Jahrhunderts, einschliesslich des Architekten des modernen Interventionsregimes, haben ihn ausdrücklich beschrieben. Die Diagnose war richtig; die Nachfolger bauten ein System, um sie auszunutzen.

John Maynard Keynes, The Economic Consequences of the Peace, 1919, in deutscher Übertragung:

Lenin soll erklärt haben, der beste Weg, das kapitalistische System zu zerstören, sei die Währung zu verderben. Durch einen fortdauernden Inflationsprozess können Regierungen heimlich und unbemerkt einen erheblichen Teil des Vermögens ihrer Bürger einziehen. Mit dieser Methode ziehen sie nicht nur ein, sie ziehen willkürlich ein; und während der Prozess viele verarmt, bereichert er einige tatsächlich. Der Anblick dieser willkürlichen Vermögensumschichtung trifft nicht nur die Sicherheit, sondern das Vertrauen in die Gerechtigkeit der bestehenden Vermögensverteilung. Diejenigen, denen das System unverdient und sogar über ihre Erwartungen oder Wünsche hinaus Glücksfälle beschert, werden zu “Profiteuren”, die zum Hass des Bürgertums werden, das die Inflation verarmt hat, nicht weniger als zum Hass des Proletariats. Wenn die Inflation voranschreitet und der reale Wert der Währung von Monat zu Monat wild schwankt, werden alle dauerhaften Beziehungen zwischen Schuldnern und Gläubigern, die das letzte Fundament des Kapitalismus bilden, so vollständig durcheinander geraten, dass sie nahezu bedeutungslos werden; und der Prozess des Vermögenserwerbs entartet zu einem Glücksspiel und einer Lotterie. Lenin hatte sicher recht. Es gibt kein subtileres, kein sichereres Mittel, die bestehende Grundlage der Gesellschaft umzustürzen, als die Währung zu verderben. Der Prozess setzt alle verborgenen Kräfte des wirtschaftlichen Gesetzes auf die Seite der Zerstörung und tut dies in einer Weise, die nicht ein Mensch unter einer Million zu diagnostizieren vermag.

Quelle: John Maynard Keynes, The Economic Consequences of the Peace (London: Macmillan, 1919), Kapitel VI, abrufbar bei Project Gutenberg https://www.gutenberg.org/ebooks/15776 . Die Passage findet sich auch in The Collected Writings of John Maynard Keynes, Band II.

Die Zeile “nicht ein Mensch unter einer Million zu diagnostizieren vermag” ist keine Schmeichelei für Lenin. Es ist ein Geständnis. Keynes verstand den Mechanismus 1919 mit voller Klarheit, bevor er je ein Amt innehatte. Das System, das seinen Namen trägt, gebaut von seinen Schülern und Nachfolgern nach dem Zweiten Weltkrieg, ist die effizienteste Umsetzung des Mechanismus, den er beschrieb. Aus der Diagnose wurde das Bedienungshandbuch.

Ludwig von Mises, Theorie des Geldes und der Umlaufsmittel, 1912 (englische Ausgabe 1934):

Inflation ist die fiskalische Ergänzung von Etatismus und willkürlicher Regierung. Sie ist ein Rad in dem Geflecht von Politik und Institutionen, das allmählich zum Totalitarismus führt. Die Vorstellung, die Inflationspolitik sei harmlos oder gar wohltätig, hat nur deshalb breite Akzeptanz gefunden, weil der durch die Inflation angerichtete Schaden auf Schichten der Bevölkerung fällt, die sich seiner monetären Ursache nicht bewusst sind und ihn deshalb anderen Umständen zuschreiben.

Quelle: Ludwig von Mises, The Theory of Money and Credit, 2. englische Ausgabe, übers. H. E. Batson (Yale University Press, 1953 Nachdruck der Übersetzung von 1934), abrufbar unter https://mises.org/library/book/theory-money-and-credit . Mises identifiziert anderswo im selben Band den Umverteilungseffekt als die zentrale politische Funktion der Inflation: “Das ist die politische Funktion der Inflation. Sie erklärt, warum die Inflation immer eine wichtige Ressource der Politik von Krieg und Revolution war und warum wir sie auch im Dienst des Sozialismus finden.”

Friedrich Hayek, Choice in Currency: A Way to Stop Inflation, 1976, in deutscher Übertragung:

Praktisch alle Regierungen der Geschichte haben ihre exklusive Macht zur Geldausgabe genutzt, um das Volk zu betrügen und zu plündern.

Und:

Die Vorstellung, es sei eine angemessene Funktion der Regierung, die Landeswährung auszugeben, ist falsch.

Quelle: F. A. Hayek, Choice in Currency: A Way to Stop Inflation, Occasional Paper 48 (London: Institute of Economic Affairs, 1976), abrufbar unter https://iea.org.uk/publications/research/choice-in-currency-a-way-to-stop-inflation/ und unter https://mises.org/library/book/choice-currency .

Drei Ökonomen aus drei verschiedenen Traditionen, über ein halbes Jahrhundert hinweg, mit drei radikal unterschiedlichen Politiken, treffen sich in derselben Diagnose. Neues Geld tritt nicht neutral ein. Es tritt an einem Punkt ein. Es überträgt Vermögen von den Haltern der Recheneinheit zu den Haltern der Vermögenswerte, gegen die sie getauscht werden kann. Der Transfer ist für die meisten Teilnehmer unsichtbar. Der Transfer ist der Sinn der Übung.

Was das für den Rest der Wissensbasis bedeutet

Der Cantillon Effekt ist kein Kapitel in diesem Projekt; er ist das Rückgrat jedes anderen Kapitels. Die Inflationsdaten nach 1971 (Wissensbasis 04) zeigen die Grössenordnung. Die Hyperinflations Fallstudien (Wissensbasis 02) zeigen die Endphase. Die Akteurskarten (Wissensbasis 06) identifizieren die Erstempfänger namentlich und bilanztechnisch. Die Effekte auf Haushaltsebene (Wissensbasis 05) zeigen, was die Kette an der Supermarktkasse, in der Arztpraxis und beim Mietantrag liefert.

Der Mechanismus ist nicht theoretisch, auf der Ebene grundlegender Buchführung nicht umstritten und nicht schwer zu verfolgen. Er wird jedoch im Mainstream Kommentar fast nie benannt. Der Grund sollte nun klar sein: Den Mechanismus zu benennen heisst, die Begünstigten zu benennen. Die 1,32 Millionen Haushalte an der Spitze der Vermögensverteilung empfangen neues Geld zuerst, zu Bedingungen, die eine Institution setzt, die sie nicht formell kontrollieren, deren leitendes Personal und Vorstand sich aber seit einem Jahrhundert frei durch ihre Bilanzen bewegt. Den Mechanismus zu benennen, heisst das System zu benennen. Wir benennen ihn hier mit den Daten, in Primärquellen, weil die Daten öffentlich und die Arithmetik geklärt sind. Was bleibt, ist ihn sichtbar zu machen.